杠杆高企本身并非绝境，可怕的是它与极端的市场结构相遇。标普500成分股的平均成对相关性已跌至至少25年来次低，仅次于2018年所谓的“波动率末日”前夕；美伊和平协议的进展让市场的动物精神复苏，但目前的风险回报率仍不佳。

市场策略师Simon White指出，当前美股市场表面繁荣背后隐藏着隐患。市场参与者为了追求更高的回报，以前所未有的规模使用杠杆。这种追高行为导致股票杠杆需求攀升，融资利率承受巨大上行压力。总收益互换等衍生品需求激增，交易商的资产负债表已经不堪重负。

整个股市正暴露出越来越高的脆弱性，特别是当个股之间的相关性面临突然飙升的风险时。一旦情绪逆转，后果将难以预料。无休止的追高情绪使得总收益互换带来的杠杆需求推高了融资成本。这种建立在天量杠杆上的繁荣，其潜在影响不容忽视。一旦极低的市场相关性发生逆转，高度杠杆化的头寸将面临无情的追加保证金通知。投资者应审视自己的风险敞口，以免在下一个可能到来的“波动率末日”中受到重创。

当前的杠杆需求非常夸张，华尔街的交易商像赌场的筹码供应商，赌客们为了在上涨行情中赢取更大收益，疯狂借入筹码。期权市场看涨期权多头头寸爆炸式增长，意味着大量资金押注市场继续攀升。交易商通过期货和总收益互换向股市提供的杠杆敞口达到创纪录水平，股票库存升至2230亿美元高位，伴随的是融资利率接近历史最高点。

融资利率之所以如此高，主要是由强劲的市场需求驱动，但也受到监管约束和大型IPO准备金的影响。资产管理公司和杠杆基金之间的净股票期货头寸实际上在下降，排除了期货市场是抽干流动性的主因。真正的罪魁祸首是总收益互换的需求。这种隐秘的加杠杆行为叠加IPO相关的资产负债表容量压力，共同将融资利率推向高点。

市场变得极其容易受到相关性迅速增加的影响。当个股相关性低时，风险分散；但如果所有人因恐慌向同一方向狂奔，市场将瞬间崩塌。目前，标普500指数成分股的平均成对相关性之低，仅仅次于2018年的“波动率末日”前夕。虽然市场情绪有所回暖，但风险回报率依然不佳，动物精神的复苏并不意味着入场胜算大幅改善。